SC – November 2013 : Allein europäische Aktien sind noch unterbewertet

freudig zur Kenntnis genommen und mit kräftig steigenden Aktienkursen beantwortet. Die internationalen Aktienmärkte haben auf dem gegenwärtigen Kursniveau eine faire Bewertung erreicht. Die nach wie vor reichlich vorhandene Liquidität sowie mangelnde Alternativen auf der Bondseite sprechen weiterhin für ein Engagement in Aktien. Dabei ist der Region Europa der Vorzug zu geben, da es hier noch Unterbewertungen auszuloten gibt.

Wirtschaftlich hat sich der Ausblick weiter aufgehellt. In Europa bestätigen die Frühindikatoren sehr deutlich die Überwindung der Rezession, was bereits Spekulationen aufkommen lässt, dass die wirtschaftliche Erholung stärker ausfallen könnte als bisher erwartet wird. Die Renditeaufschläge für spanische und italienische Staatsanleihen haben sich weiter verengt; das Thema „Europäische Schuldenkrise“ ist derzeit vom Tisch. Aktien der europäischen Peripherie gelten am Ausgang der Rezession immer noch als deutlich unterbewertet – in Mailand und Madrid lässt sich jetzt preiswert Unternehmenssubstanz einkaufen. In den USA boten die jüngsten Arbeitsmarktdaten ein schwaches Bild, und wir erlebten ein weiteres Mal das Phänomen, dass schwache US-Wirtschaftsdaten derzeit Schub für die Börse bringen, weil sie die Vermutung nahelegen, das geplante „Tapering“ (Drosselung von Anleihekäufen durch die US-Notenbank) könnte weiter verschoben werden. Dass der Aufschub von den Märkten weiterhin so begrüsst wird wie bisher, darf bezweifelt werden. Derzeit ballen sich in den USA nach der Jahreswende auf der geld- und fiskalpolitischen Agenda drei aufgeschobene Entscheidungen zusammen: das Ende des Übergangsetats (15. Januar), die Anhebung der Schuldenobergrenze (7. Februar) und das anstehende Tapering, das nun voraussichtlich erst von der ab 1. Februar 2014 amtierenden Fed-Präsidentin Janet Yellen umgesetzt wird.

Anleihen: Emerging Market Debt wieder neutral gewichtet
In den Sommermonaten waren Währungen und Anleihen aus den Emerging Markets im Zuge der Tapering-Diskussion unter starken Abgabedruck geraten. Umgekehrt konnten sie ab September von der Aufschiebung des Taperings profitieren. Emerging Market Debt ist zum gegenwärtigen Zeitpunkt nicht preiswert, aber längst nicht mehr so teuer wie vor dem Beginn der Korrektur. Wir haben unsere taktische Untergewichtung deshalb auf eine neutrale Gewichtung zurückgeführt. Die Verzögerung von Tapering und Zinserhöhungen hat kurzfristig Druck von den Bondmärkten genommen – grundsätzlich erwarten wir weiter steigende Zinsen.

Währungen: Dollar überraschend schwach
Der US-Dollar zeigte sich zuletzt gegenüber Euro und Schweizer Franken unerwartet schwach. Die neue Wertschätzung europäischer Anlagen verleiht dem Euro derzeit Rückenwind. Ein hausgemachtes Problem für den US-Dollar stellt die auf Januar/Februar 2014 verschobene Entscheidung über Budget und Schuldenobergrenze dar. Gemäss Kaufkraftparitäten ist der US-Dollar gegenüber dem Schweizer Franken durch den Schwächeanfall der vergangenen Wochen nicht nur stark, sondern sehr stark unterbewertet – die anstehende Gegenbewegung warten wir ab und behalten unsere Dollar-Longposition bei.

Aktienmärkte: Nur Europa ist noch unterbewertet
Die Aktienmärkte haben sich seit der Finanzkrise massiv nach oben bewegt und damit in den letzten Jahren bestehende Unterbewertungen inzwischen abgebaut. Weitere Kursanstiege wären ab diesem Zeitpunkt eigentlich nur noch durch das erwartete Gewinnwachstum gerechtfertigt, das im langfristigen Mittel bei sechs Prozent liegt. In der Vergangenheit ist es jedoch über dieses „vernünftige“ Mass hinaus immer wieder zu deutlichen Übertreibungen bei den Kursentwicklungen gekommen. Die einzige Region, welche derzeit noch eine deutliche Unterbewertung aufzuweisen hat, ist Europa. Seitdem die wirtschaftliche Wende gelang, ist ein deutlich wachsendes Interesse für Aktien aus Euroland festzustellen, die zuvor von internationalen Investoren regelrecht links liegen gelassen wurden.