Zwischenbilanz zur Berichtssaison

Die globale Berichtssaison skizziert zur Halbzeit ein weiterhin konstruktives Gesamtbild. Während dieses aktuell noch von den USA und Japan geprägt ist, dürfte sich die Ertragsdynamik allmählich zugunsten Europas verschieben….

Mikio Kumada, Global Strategist von LGT Capital Management

Zudem sollten im Schlepptau der inzwischen synchron laufenden Weltkonjunktur die Unternehmensgewinne in naher Zukunft erstmals seit längerer Zeit in den meisten Regionen wieder wachsen – und dies tendenziell etwas schneller als bisher.

Halbzeit der globalen Ertragssaison erreicht
Als vor einem Monat, am 8. Oktober, die Berichtssaison für das dritte Quartal 2013 eröffnet wurde, schrieben wir an dieser Stelle über den weltweit recht konstruktiven Ertragsausblick der Unternehmen. Seitdem wurden auf globaler Ebene rund 68% der Geschäftsberichte veröffentlicht und an den Aktienmärkten zum Teil deutliche Kursgewinne verbucht. Die bisherigen Ergebnisse bestätigen zunächst, dass es erneut die Unternehmen aus Japan und den USA waren, die positiv überraschen konnten.

US-Unternehmen liefern moderate, aber stabil positive Beiträge
Japan konnte die bereits vergleichsweise sehr hohen Erwartungen noch einmal übertreffen – und zwar deutlich. Der seit Ende 2012 ausserordentlich hohe Ertragsbeitrag Japans wird allerdings im Laufe der Zeit schon allein aufgrund des Basiseffekts abklingen. Die US-Ergebnisse sind daher viel wichtiger. Das Gewinnwachstum ist unspektakulär, dafür aber «verlässlich» stabil: Der Gewinn je Aktie (EPS) des S&P 500 wächst zwar längst nicht mehr so stark wie zu Beginn der Erholung vor mehr als vier Jahren, ist aber auch keinen grossen Schwankungen und Überraschungen ausgesetzt. Wie die Ergebnistabelle auf Seite 2 zeigt, lieferten die US-Firmen einmal mehr ein moderates – und wie schon seit Anfang 2009 höher als erwartetes – EPS-Wachstum.

Vorerst zum Teil gemischte Ergebnisse in den meisten anderen Regionen
Die Ergebnisse aus den anderen Regionen sind zum Teil noch weniger zahlreich vorhanden und eher gemischt. Das globale EPS-Wachstum ist mit 8.2% ansehnlich – es übertrifft das globale Umsatz- und Wirtschaftswachstum. Zugleich ist es leicht tiefer als erwartet. Letzteres wird aber dadurch relativiert, dass die Enttäuschungen auf überschaubare Marktsegmente in Europa, China und Asien konzentriert waren. In den USA, Europa und Japan konnte eine Mehrheit der Firmen den Konsens jedoch in ansehnlichem Ausmass übertreffen.

Verschiebung der Ertragsdynamik zugunsten der USA und der Eurozone
Im Laufe der nächsten Quartale soll es gemäss Konsens zudem zu einer Verschiebung in der globalen Ertragsdynamik kommen: Das Gewinnwachstum in den USA soll kräftig ansteigen, während es sich in der Eurozone stabilisiert und in Japan deutlich abklingt. Damit würde die Eurozone zukünftig keinen negativen Beitrag zum globalen Gesamtbild mehr leisten. Der erwartete Rückgang in Japan geht wie erwähnt primär auf den Basiseffekt zurück, nachdem das Gewinnwachstum der Top-500 japanischen Firmen in den letzten vier Quartalen mit 97% bis 295% gegenüber Vorjahr extrem hoch war. Japans Beitrag soll aber weiterhin positiv bleiben. Die Gewinnschätzungen für die meisten anderen Regionen wurden in den letzten Tagen ebenfalls tendenziell reduziert.

Synchrones Gewinnwachstum in den meisten Regionen in Sicht
Dies soll nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Gewinne in naher Zukunft – erstmals seit längerer Zeit – in den meisten Regionen wieder wachsen dürften – mit tendenziell höherem Tempo. Die reduzierten Konsensschätzungen beunruhigen grundsätzlich nicht, denn es kommt immer wieder vor, dass der Konsens die Ertragsdynamik unterschätzt. In den USA und Japan werden die Gewinne seit Beginn der jeweiligen Erholungen sogar ständig unterschätzt, was auf eine «inhärente» Neigung zu konservativen Prognosen hinweist. Umgekehrt wurden insbesondere die «aufstrebenden Wachstumsmärkte» in den letzten Jahren in der Regel oft überschätzt. Nach einer langen Phase der relativen Schwäche der Schwellenländer könnte die Lücke zwischen Erwartung und Realität in diesem Bereich inzwischen weitgehend geschlossen worden sein, was letztlich eine konstruktive Entwicklung darstellt. Somit dürften wir hoffen, dass auch die Prognosen für die Schwellenländer inzwischen zu tief sind.

Markteinschätzung
Ausgewählte Referenzwerte

Leicht beschleunigtes globales Gewinnwachstum
Die erste Tabelle fasst die Ergebnisse der Berichtssaison zum dritten Quartal 2013 zusammen. Neben den EPS- und Umsatzdaten des letzten Quartals zeigen wir auch den Mittelwert der Wachstumsraten der letzten vier Quartale sowie den Mittelwert für das vom Konsens erwartete Wachstum in den nächsten vier Quartalen. Daraus wird ersichtlich, dass das globale Gewinnwachstum gemäss Konsens tendenziell zunehmen sollte, von rund 11% auf etwas mehr als 12%. Dies basiert in erster Linie auf der
erwarteten Ertragsstabilisierung in Europa (das 21% der Weltmarktkapitalisierung repräsentiert). Doch auch für Asien-Pazifik und Brasilien werden Stabilisierungen und Trendwenden prognostiziert. In China soll sich das Wachstum beschleunigen. Diese Entwicklung soll die antizipierte Abflachung bzw. den erwarteten Rückgang des Wachstums in Japan mehr als ausgleichen.

Hang zur Unterschätzung der Kernmärkte
Es sei daran erinnert, dass der Konsens die US-Gewinne schon seit Jahren potenziell «systematisch» unterschätzt. Die japanischen Ergebnisse werden seit Mitte 2012 stetig unterschätzt. Die europäischen Schätzungen schwanken in ihrer Genauigkeit. Die Erwartungen für China und andere Schwellenländern haben sich in den letzten Jahren tendenziell oft als zu hoch herausgestellt. Ob diese positiv «voreingenommene» Konsenshaltung sich in die umgekehrte Richtung gekippt ist, bleibt noch abzuwarten. Insgesamt dürfte der Konsens aber auf globaler Ebene aber tendenziell durchaus Recht behalten.

Konsens hat in der Grundtendenz recht
Die zweite Tabelle analysiert die aggregierten Ergebnisse etwas näher. Wir sehen, dass im letzten Quartal nur in Japan und den USA eine Mehrheit der Sektoren die Erwartungen übertreffen konnte (9 von 10). Ein ähnliches Bild ergibt sich, wenn wir die Anzahl der Unternehmen betrachten, die den Konsens schlagen konnten. Etwas besser sieht es aus, wenn wir die Erwartungen ausblenden und auf das Wachstum fokussieren. In allen Märkten weist eine Mehrheit der Unternehmen ein Gewinnwachstum aus. Auch das impliziert, dass der Konsens in der Grundtendenz wahrscheinlich recht behalten dürfte. Ob dies auch für die regionalen Erwartungen gilt, bleibt noch abzuwarten. Die vorsichtigen Schätzungen und die Abwärtsrevisionen können Teil des Prozesses sein, an dessen Ende die betroffenen Märkte wieder vergleichsweise gut dastehen.

Quelle: ETFWorld – LGT Capital Management